La semana en que el tipo de interés oficial pasó del 2,5 % al 3,0 %

De 1844 a 1845, se planificaron más de mil compañías ferroviarias en Gran Bretaña, y el índice de acciones ferroviarias alcanzó un máximo de 1.984 el 8 de agosto de 1845 (enero de 1844 = 1.000). Las acciones se pagaban a plazos; los solicitantes pagaban menos del 10 % del valor nominal para recibir certificados provisionales y respondían a las derramas a medida que avanzaba la construcción. Cuando el Banco de Inglaterra subió el tipo de interés bancario al 3 % el 16 de octubre de 1845, el mercado de valores entró en pánico. En 1847, las derramas coincidieron con las importaciones de grano, lo que provocó una crisis comercial, y una carta del Gobierno del 25 de octubre permitió a los bancos prestar al 8 %. El índice cayó a 673 en abril de 1850, pero se construyeron alrededor del 60 % de las líneas autorizadas, y para 1850 había 6.621 millas de ferrocarril en funcionamiento.

Pregunta original ¿Por qué los ferrocarriles, que cambiaron el mundo, provocaron una burbuja?

En 1830 se inauguró el ferrocarril que conectaba Liverpool y Mánchester. A mediados de la década de 1830, el Parlamento autorizó 59 empresas y ferrocarriles por un valor de unos 36,4 millones de libras, pero de las 23 leyes ferroviarias de Inglaterra en 1836, 4 fueron abandonadas y solo 15 se completaron. La promoción posterior se estancó y en 1843 solo hubo 24 leyes ferroviarias. Ese mismo año, The Economist, que acababa de fundarse, escribió que las principales líneas troncales de Gran Bretaña ya estaban terminadas.

La marea cambió en 1844. Las abundantes cosechas de los años anterior y actual reavivaron la economía, y el 7 de septiembre, coincidiendo con la promulgación de la nueva Ley de Estatutos Bancarios, el Banco de Inglaterra bajó su tipo de interés oficial al 2,5 %. El oro en lingotes del banco aumentó de 5.629.000 libras en enero de 1842 a 14.867.000 libras en enero de 1845. Ese año se autorizaron 37 ferrocarriles, y las solicitudes al Parlamento aumentaron de 63 el año anterior a 199. En febrero, el depósito exigido por el Parlamento para las peticiones de ferrocarril se redujo del 10 % al 5 %.

El procedimiento para crear una empresa estaba establecido. Un comité provisional emitía un folleto y, al recibir una asignación, los solicitantes pagaban un depósito y recibían un certificado provisional al portador. La empresa debía presentar los planos a las autoridades a finales de noviembre y presentar un proyecto de ley al Parlamento en la siguiente sesión, acompañado de un contrato de suscripción con los nombres, direcciones y profesiones de los accionistas que habían pagado el 10 % y suscrito tres cuartas partes del capital. Una vez aprobada la ley, el certificado provisional se convertía en acciones y, a medida que avanzaba la construcción, la empresa solicitaba los pagos restantes. En enero de 1845 se registraron 16 empresas, y en abril, 52 empresas al mes. Esa primavera, el Parlamento imprimió un directorio de 539 páginas con todos los solicitantes de los 209 contratos de suscripción del año anterior.

El índice de las acciones ferroviarias alcanzó su punto máximo el 8 de agosto de 1845 con 1984 puntos (tomando enero de 1844 como 1000) y se mantuvo en ese nivel durante dos meses. Ese año, la Cámara de los Comunes volvió a fijar el depósito en el 10 % y exigió que se pagara en efectivo al Contador General. Sin embargo, los registros no cesaron, con 457 nuevas empresas en septiembre y 363 en octubre. El Times advirtió el 30 de julio sobre futuras peticiones de desembolso, y el número de octubre de la Blackwood's Magazine publicó la sátira de Aytoun, "The Glenmutchkin Railway".

El punto de inflexión fue el jueves 16 de octubre. Cuando el Banco de Inglaterra subió el tipo de interés oficial al 3 %, las transacciones disminuyeron el viernes, las alarmas comenzaron el sábado y el pánico bursátil se extendió de Londres a Liverpool y Edimburgo. En menos de dos semanas, los precios de las acciones nuevas y antiguas cayeron por debajo de sus niveles de dos o tres meses antes. Tooke atribuyó la subida de los tipos de interés de este período a la provisión de unos 14,6 millones de libras para depósitos de los planes que se presentarían al Parlamento y a las peticiones de fondos para las líneas autorizadas en la sesión anterior. El 6 de noviembre, el tipo de interés oficial pasó a ser del 3,5 %.

El 17 de noviembre, The Times publicó la tabla de Spackman. Mostraba que 47 empresas completadas habían recaudado un capital de 70 688 077 libras, 118 líneas en construcción requerían 67 359 325 libras y 1263 empresas proyectadas tenían un capital de 563 203 000 libras, con depósitos que por sí solos ascendían a 59 136 300 libras. El número de planos presentados a la Junta de Comercio (Board of Trade) antes de la fecha límite del 30 de noviembre, según el recuento de Peel en enero siguiente, fue de 815 (606 en Inglaterra, 121 en Escocia y 83 en Irlanda), con una longitud de 20 687 millas. Evans señala que menos de la mitad de los 1263 proyectos dieron lugar a una presentación que cumpliera la normativa.

En enero de 1846 se concentraron los pagos de depósitos. Lord Russell estimó los pagos en 3 millones de libras para el año anterior y 9 millones para el año en curso. Hasty declaró que se pagarían entre 8 y 10 millones de libras en las dos semanas siguientes a la apertura de la sesión, y Stuart dijo que se habían inmovilizado entre 6 y 7 millones de libras, retirando entre una quinta y una sexta parte de la moneda en circulación. El Ministro de Hacienda y Peel no permitieron depósitos que no fueran en efectivo y no relajaron las normas. El 26 de enero, Peel declaró que solo la finalización de los ferrocarriles autorizados por las 48 leyes de 1844 y las 118 leyes de 1845 requeriría unos 70 millones de libras en tres años, y propuso un comité especial. La Ley de Disolución del 3 de julio estipulaba que las empresas no constituidas podían disolverse en una reunión de tenedores de certificados provisionales, y la ley del 28 de agosto transfirió las competencias ferroviarias de la Junta de Comercio a los Comisarios de Ferrocarriles.

En 1847, las peticiones de fondos coincidieron con los pagos de las importaciones de grano. Las peticiones ascendieron a 6,15 millones de libras en enero, 5,3 millones en julio y 4,16 millones en septiembre. El oro en lingotes del banco disminuyó de 12,9 millones de libras a finales de enero a 9,2 millones el 24 de abril, y el tipo de interés oficial subió al 3,5 % y al 4 % en enero, al 5 % el 8 de abril, al 5,5 % el 5 de agosto y al 6 % el 30 de septiembre. El 1 de octubre, cuando el Banco dejó de prestar con garantía de valores del Estado, se produjo un pánico generalizado. El día 23, los banqueros de Londres acudieron a la residencia del Primer Ministro para solicitar la suspensión de la Ley, y el día 25, una Carta del Gobierno permitió al Banco prestar a un tipo de descuento mínimo del 8 %. Los billetes atesorados volvieron a la circulación y el pánico remitió.

La construcción continuó. El kilometraje autorizado por el Parlamento fue de 2.700 millas en 1845 y 4.538 millas en 1846. El kilometraje de los ferrocarriles en funcionamiento aumentó de 2.044 millas en 1843 a 6.621 millas en 1850, y el capital invertido acumulado creció de 67,5 millones de libras a 245,8 millones. La inversión anual alcanzó su punto máximo en 1847 con unos 44 millones de libras, rivalizando con el presupuesto nacional. En octubre de 1848, los bajos ingresos de las nuevas líneas ya no pudieron ocultarse, los dividendos se redujeron en 1849 y el índice tocó fondo en 673 el 19 de abril de 1850.

Lo que se movía no era el dinero desembolsado, sino la promesa de pagar. Las acciones de las nuevas compañías se pagaban a plazos, y el depósito inicial abonado por los suscriptores era inferior al 10 % del valor nominal. Sin embargo, las fluctuaciones del precio de las acciones se aplicaban a la totalidad del valor nominal. Durante el auge de 1844 a 1845, el precio de mercado de las nuevas acciones ferroviarias fue, en promedio, más del doble de la cantidad desembolsada, y la relación precio/valor nominal de las empresas autorizadas en 1845 alcanzó un máximo de 4,36. Convertido a acciones totalmente desembolsadas, era de 1,24. Las acciones totalmente desembolsadas y las parcialmente desembolsadas de la misma empresa se valoraban en una relación a plazo, descontando el importe no desembolsado. La interpretación de Campbell es que el apalancamiento, más que el precio en sí, infló los rendimientos.

El rendimiento desde la suscripción hasta la primera solicitud de desembolso tras la aprobación de la ley fue, en promedio, del 33,7 % para las acciones parcialmente desembolsadas y del 9,1 % para las totalmente desembolsadas. Para las empresas autorizadas en 1844, fue del 57,5 % y el 16,6 %, y para las autorizadas en 1847, fue del -19,6 % y el -2,7 %. Las empresas existentes estaban en el mismo mercado. El índice de rendimiento total de la Great Western Railway subió de 1.000 en febrero de 1843 a 1.817 en febrero de 1845, antes de volver a caer a 979 en marzo de 1848. El dividendo en 1845 fue del 8 %.

Quiénes pagaron? Según Campbell y Turner, que contaron las listas parlamentarias, la lista de 1845 tenía 24.844 personas por 83,2 millones de libras, y la de 1846 (más de 2.000 libras) tenía 12.533 personas por 121,4 millones de libras. Los comerciantes aportaron el 30,7 % del capital; los caballeros, militares y aristócratas, el 34,3 %; los abogados, el 7,8 %, y los financieros, el 7,8 %. El clero y las mujeres representaron el 1,2 %, y la clase trabajadora, el 0,1 %. El 4 % superior aportó la mitad del capital, el 1 % superior (342 personas) aportó el 31,3 %, y las 3.248 personas que invirtieron tanto en la subida como en el pico aportaron el 46,6 %. El 30,6 % de los suscriptores escoceses también eran accionistas de bancos.

Los depósitos se realizaban en efectivo y se mantenían en el Banco de Inglaterra a nombre del Contador General del Tribunal de la Cancillería. Para retirarlos se requería un preaviso de unos 10 días. En enero de 1846, estos pagos paralizaron el descuento en la City, y Hudson propuso que los depósitos pudieran realizarse con letras del Tesoro o bonos del Estado. Una enmienda a la ley de depósitos en la primavera lo permitió.

Las solicitudes de desembolso continuaron durante la construcción. En 1847, estas solicitudes oscilaron entre 1,4 y 6,15 millones de libras al mes, y en el mismo año, los pagos por grano importado alcanzaron las 33.563.476 libras en 15 meses. El ministro de Hacienda declaró el 30 de noviembre que el gasto ferroviario había aumentado de 9.815.000 libras en el primer semestre de 1846 a 26.670.000 libras en el segundo, y a 25.770.000 libras en el primer semestre de 1847, y habría alcanzado los 38 millones de libras en el segundo semestre al mismo ritmo. Explicó que entre 80 y 90 millones de libras habían sido absorbidas por el grano y los ferrocarriles en 15 meses. Según Odlyzko, la raíz de las pérdidas fue que los costes de construcción fueron un 50 % más altos de lo estimado, los gastos de explotación supusieron alrededor del 50 % de los ingresos en lugar del 40 %, y los ingresos fueron entre un 30 y un 40 % más bajos de lo estimado. Los beneficios oficiales previstos eran solo de alrededor del 7 % del capital, en comparación con el 10-15 % de la década de 1830.

Las anécdotas sobre la Fiebre de los Ferrocarriles se crearon justo después del colapso. El poema satírico de Thackeray «Los especuladores» y los periódicos satíricos, Evans en 1848 y Francis en 1851 son las fuentes. Mackay, en la segunda edición de su libro en 1852, añadió una nota al final del capítulo sobre la Burbuja de los Mares del Sur, escribiendo: «El plan de los Mares del Sur fue el mayor ejemplo en la historia de Inglaterra de la infatuación por el juego comercial, hasta el año 1845. La primera edición de este libro se publicó poco antes del estallido de la gran fiebre ferroviaria de ese año y del siguiente.»

«Viudas y clérigos, pobres aficionados, perdieron sus fortunas». Francis describe a un hijo que juega con el dinero de su madre viuda, a un comerciante que suscribe a nombre de su hija pequeña y a un sirviente que saca dinero de una caja de ahorros. El ejemplo citado en la Cámara de los Lores por el marqués de Clanricarde de un oficial a media paga con 54 libras al año que suscribió 41.500 libras, y un coadjutor de Kent que suscribió 25.000 libras, también apoyó esta imagen. Contando a partir de las listas parlamentarias, el capital aportado por el clero y las mujeres fue del 1,2 %, y por la clase trabajadora del 0,1 %. Sin embargo, en las listas de la Great Western Railway, también se ha contado una diferencia: las mujeres y los inexpertos tenían más probabilidades de ser perdedores entre 1845 y 1848, mientras que los comerciantes y empresarios tenían más probabilidades de ser ganadores.

«La clase media quedó completamente arruinada». Las fuentes son la afirmación de Francis de que «es la convicción de los mejor conocedores del tema que ningún pánico fue jamás tan fatal para las clases medias», y la de Evans de que «desde el noble hasta el campesino, pocos escaparon ilesos a su influencia». Lo que se puede contar es que los profesionales y oficinistas constituían alrededor del 10 % de los inversores y alrededor del 6 % del capital. No se han encontrado estadísticas que cuenten el importe total de las pérdidas y el número de quiebras.

“Las hermanas Brontë y Darwin también perdieron dinero”. La fuente es una carta de Charlotte Brontë, quien escribió a finales de 1849 que las acciones de la York and North Midland Railway, con un valor nominal de 50 libras, habían llegado a subir a 120 y pagado un dividendo del 10 % durante varios años, pero que en ese momento estaban a 20. La principal participación de Darwin era en la London and North Western Railway, que había caído alrededor de un 55 % desde su máximo durante el mismo período. La carta no se ha leído en su versión original, sino en la medida en que la cita Odlyzko.

«El Rey de los Ferrocarriles, Hudson, lo construyó todo y lo destruyó todo él solo». Hudson se convirtió en miembro de la Junta de Sanidad de York en 1832, alcalde en 1837, y en 1845 se suscribieron unas 20.000 libras para un homenaje en su honor. Las acusaciones de 1849 cuestionaban, entre otras cosas, que hubiera depositado 31.000 libras recibidas por un terreno en diciembre de 1845 en su propia cuenta. Francis escribe: «por los actos de él y sus colegas, solo un nombre se hizo notorio». Odlyzko, si bien señala que el mercado de valores tocó fondo con las revelaciones contables de 1849, argumenta que la raíz de las pérdidas residía en el cálculo erróneo de los costes de construcción y los ingresos, y que culpar a una persona oculta el problema.

«La mayor burbuja de la historia». La nota de Mackay, la descripción en la edición de 1856 y un artículo de 2008 en *The Economist* forman este linaje. Lo que se puede afirmar con un denominador es que la inversión ferroviaria en 1847 fue de unos 44 millones de libras, a la par con el presupuesto nacional y equivalente al 6,7 % del PIB.

«Los iniciados desplumaron a los aficionados» y «Los ferrocarriles fueron una burbuja». En cuanto a lo primero, Campbell y Turner demuestran que las inversiones de los iniciados no obtuvieron mejores resultados que las de los empresarios o la clase media, y no encuentran pruebas de explotación. En cuanto a lo segundo, alrededor del 60 % de las líneas autorizadas se construyeron en 1852, y en 1850 había 6.621 millas de ferrocarril en funcionamiento. Los precios se desplomaron, las vías permanecieron.

Lo que perdura de este acontecimiento hoy en día es su estructura, más que los precios. El apalancamiento de los pagos a plazos, donde un depósito inferior al 10 % del valor nominal exponía a las fluctuaciones de precio de todo el valor nominal; las normas de depósito que obligaban a reunir efectivo antes de una fecha límite; y las continuas peticiones de fondos durante la construcción. Mientras los precios subían, el apalancamiento amplificaba los beneficios; cuando los tipos de interés subieron, el mismo apalancamiento funcionó a la inversa. Esto se trata en la página sobre estructuras recurrentes, en los apartados «¿Qué se ofrece a cambio de crédito?» y «Ponerle precio al tiempo».

El momento, el destinatario y el procedimiento para solicitar los fondos invertidos en nuevas tecnologías difieren en cada sistema. Cuando se equiparan los ferrocarriles con las puntocom o la IA, estas distinciones son las primeras en desaparecer.

Se puede comparar con la tulipomanía en que los registros primarios han refutado la imagen posterior de un «frenesí de aficionados». Así como Goldgar contó a los participantes a partir de los registros notariales, Campbell y Turner los contaron a partir de las listas de suscriptores parlamentarios. La diferencia radica en el entorno institucional. Las acciones ferroviarias existían dentro del sistema de aprobación parlamentaria, depósitos y cotización en bolsa, mientras que los contratos a plazo para los bulbos estaban fuera del ámbito de las tabernas y los notarios. Los datos de precios también difieren; no existen listas de precios continuas para los bulbos.

Se puede vincular con el Pánico de 1907 en que el prestamista de última instancia no pudo llegar a donde el crédito se había congelado, y se aplicaron remedios al margen de la ley. En 1847, una carta del gobierno permitió una desviación de la ley, y en 1907, las sociedades fiduciarias fuera de la cámara de compensación fueron respaldadas por un comité y depósitos del Tesoro. Como los mecanismos y las cifras difieren, la comparación se limita a esta estructura.

No lo comparamos con la burbuja de activos de Japón de la década de 1980. El crecimiento de la oferta de terrenos y de acciones ferroviarias es diferente. Tampoco lo comparamos con Madoff. Las compañías ferroviarias construyeron líneas reales.